香港与内地利率互换市场互联互通合作(下称“互换通”)今日(5月15日)正式启动，初期先行开通“北向互换通”，中国香港及其他国家或地区的境外投资者，可通过两地基础设施互联互通参与内地银行间金融衍生品市场，初期全部境外投资者通过“北向互换通”开展利率互换交易在轧差后的名义本金净额每日不超200亿元(人民币，下同)。分析称，“互换通”的启动有助于巩固并提升香港国际金融中心地位，促进其金融业的发展，也有利于稳步推动中国金融衍生品市场对外开放。

中国人民银行副行长、国家外汇管理局局长潘功胜在“互换通”上线仪式上表示，“互换通”正式上线，是中国金融市场对外开放进程中的又一重要事件，充分体现了中央政府对于巩固和提升香港国际金融中心地位的高度重视，以及支持香港长期繁荣、稳定、发展的坚定信心。

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“‘北向互换通’对境外投资者具有一定吸引力。”中金公司固收首席分析师陈健恒分析，目前境外投资者可用于对冲境内利率波动风险的衍生品工具较少，对冲成本较高，“北向互换通”提供了更便利的利率风险管理渠道，通过参与境内利率互换市场直接对冲部分利率风险敞口。另一方面，当前部分已参与到中国债市的境外投资者，此前会使用离岸市场NDIRS对利率风险进行对冲，相比较而言，境内利率互换挂钩标的更丰富、成交体量更高、市场深度与广度更强，且参与机构以中资为主，定价更能反映境内投资者预期，因此套保效果一定程度优于NDIRS。

市场初期活跃度料稳步发展

公开资料显示，“北向互换通”初期可交易品种为利率互换产品，报价、交易、结算币种均为人民币。额度方面，初期全部境外投资者通过“北向互换通”开展利率互换交易在轧差后的名义本金净额每日不超过200亿元;此外，上海清算所与场外结算公司之间净头寸对应的“互换通”资源池风险敞口设定上限不超过40亿元，上述两大额度后续均可根据市场情况适时调整。

瑞银全球金融市场部中国区副主管范明曦认为，作为互联互通机制下针对衍生品领域的开创性制度安排，“互换通”是中国金融衍生品市场开放的又一大重要举措，它将与QFII(合格境外机构投资者)新规下的衍生品机制形成有效互补。他相信，“互换通”启动后，境外机构投资者可更便捷地触及比离岸市场流动性更庞大的境内衍生品市场，从而大幅提升交易效率、降低成本，实现更好的头寸风险管理，“‘互换通’有利于境外机构布局境内市场”。

“北向互换通”初期活跃度方面，陈健恒提醒，中美利差目前仍存一定倒挂，加之全球地缘政治风险犹存，一定程度或抑制海外投资者参与中国债市和相关衍生品市场的热情。另一方面，目前“北向互换通”每日交易净限额为200亿元，部分海外投资者担心交易限额或限制其参与利率互换的流动性。此外，境内利率互换虽较NDIRS有诸多“本土优势”，但相比只能使用人民币结算的境内IRS而言，NDIRS具有“离岸优势”，且不涉及跨境资金流动，因此对部分海外投资者特别是欧美投资者而言仍有吸引力。总体看，“北向互换通”初期活跃度更多或是“稳步发展”，而非“爆发式增长”

额度管理或视发展适时扩容

市场数据显示，3月境外机构投资者共达成现券交易14181亿元，同比增长16%、环比增长40%，交易量占同期现券市场总量的约5%。同期，境外机构投资者买入债券7764亿元，卖出债券6417亿元，净买入1347亿元;其中，通过结算代理模式达成4619亿元，净买入940亿元;通过债券通模式达成9562亿元，净买入408亿元。

展望未来，潘功胜指出，继续坚定不移地扩大中国金融市场高水平对外开放，支持香港国际金融中心的繁荣发展，维护国家金融安全，是党中央既定的大政方针，也是人民银行的一项重要工作任务。下一步，人民银行将坚决贯彻落实党中央的决策部署，持续深化与香港的务实合作，坚定支持香港国际金融中心建设，继续稳步推动中国金融市场改革开放与高质量发展。

中金公司固收团队的研报判断，参考此前沪深港通发展经验，伴随着市场的不断成熟，“北向互换通”未来在交易、额度结算等方面会依据发展情况适时扩容，甚至交易品种也有望进一步扩容至其他场内外利率衍生品，包括并不限于标债远期、利率期权等。此外，随着市场的发展，以及金融市场对外开放的建设，“南向互换通”未来将逐步进入筹备阶段。

范明曦坦言，对于境外债券基金、主权投资机构、保险公司等已参与中国债券市场的境外投资者而言，“互换通”的启动将激发他们参与全球第二大债券市场的积极性，“作为参与并服务市场的金融机构，瑞银非常欢迎‘互换通’的落地，相信中国金融衍生品市场具有巨大发展潜力”。

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